Analiz: THY Neden Zarar Etti?

THY Neden Zarar Etti?

Türk Hava Yolları'nın 2016 yılı birinci çeyrek sonuçları açıklamasının ardından medyada havayolunun çok ciddi zarar ettiği yazıldı. Yabancı medya ajanslarında ise "tarihi zarar" ettiği belirtildi. Peki gerçekten böyle mi? Eğer doğru ise bu neden kaynaklanmış olabilir, yanlış giden nedir? Yalnızca bir çeyreğe bakmak anlamlı sonuçlar verir mi?

Bu ve benzeri soruların yanıtlarını bulabilmek için birinci çeyrek finansal sonuçlarına biraz daha yakından bakmak ve karşılaştırmalar yapmak gerekiyor. Bu nedenle analize 2016 ve 2015 birinci çeyrek (Q1) sonuçlarını karşılaştırarak başlamamız gerekir. Bunun için de, firmanın varlık, borç ve sermayesini gösteren “bilanço” ile 3 aylık gelir ve giderlerinin sonuçlarının gösteren “gelir tablosunun” karşılaştırmaları olarak incelenmesi gerekir.

Bilanço

-Uçak alımları ve amortisman giderleri

İlginçtir, THY’nin özellikle son yıllarda artan uçak alımları dikkate alındığında, maddi duran varlık olarak adlandırılan kaleminin oldukça artmış olması beklenirken, bu kalemin pek değişmediği görülüyor. Bunun tek nedeni olabilir; amortisman giderlerinin de aynı seviyede artması. Yoksa zararın en büyük sebebi amortisman yani uçakların ve tesislerin yıpranma gideri mi? Bunu ancak gelir tablosu kalemlerini incelerken görebileceğiz.

-Kredi maliyetleri

Bilançonun yükümlülükler kısmına bakıldığında ise kısa vadeli borçların nispeten azaldığını ancak uzun vadeli borçların ciddi biçimde arttığını görüyoruz. Uzun vadeli borçlar 19 Milyar TL’den 21,5 Milyar TL’ye çıkmış. Bu durumun uzun vadeli uçak finansmanı nedeniyle ortaya çıkmış olduğunu tespit etmek çok zor değil ancak kredinin olması gereken tutarın üzerinde olup olmadığı bilgisinin kontrol edilmesi gerekir. Kredi maliyetinin karlılık üzerinde ne gibi etki ettiğini ilerleyen bölümde göreceğiz.

-Sermaye Yapısı

Sermaye yapısında kur farkından kaynaklanan rutin fark dışında ciddi bir değişim olmasa da, gelir tablosunda yer alan dönem karından gelen negatif etki sermaye yapısını da yaralamış. Öyleyse, gelir tablosuna, yararının kanadığı yere gidelim.

Gelir Tablosu

-Ciddi Gelir Artışı!

2016 yılı son 3 aylık satış gelirleri, 2015 yılı satış gelirlerine göre daha iyi durumda. Hatta çok 1 Milyar TL gibi ciddi bir biçimde artmış durumda! 5,5 Milyar TL’den 6,5 Milyar TL’ye artmış durumda ki bu da bize %18 gibi çok ciddi bir artış oranı verir. Hemen belirteyim ki, bunun için yalnızca ana faaliyetlerden elde edilen gelirler var; yani yolcu biletlerinden elde edilen gelirler, kargo gelirleri vs.

 -Sürümden Kazanma Stratejisi?

THY’nin gelirleri bu kadar ciddi şekilde artıyor ise zarar elde etmesini, hatta tarihi olarak adlandırılan zarar elde etmesini anlamak daha da zorlaşıyor ve merakımızı artırıyor. Neyse ki yanıt çok gecikmiyor, hemen bir alt kalem olan satışların maliyeti! Satışların maliyeti, satış gelirlerinden daha fazla artmış. Bu başka bir ifadeyle sürümden kazanmak için yapılan satış olarak nitelendirilse çok yanlış olmaz herhalde.

Satış maliyeti 4,7 Milyar TL’den 6 Milyar TL’nin üzerine çıkmış. Yani % 28’lik bir maliyet artışı. Gelirde meydana gelen %18’lik rekor gelir artışına rağmen, maliyette meydana gelen % 28 gibi başka bir rekor artış. Bu da THY’yi brüt satış karında azalmaya götürmüş.

Diğer kalemlerin de etkisi çok büyüktür ancak yaranın kanadığı yerin burası olduğundan şüphelenmek çok haksız olmaz. 

Peki neden?

Bu iki kaleminde firmasının asıl faaliyet konularından kaynaklandığını göz önünde bulundurduğumuzda bir takım öngörülerde bulunmak mümkün. Şöyle ki, evet THY çok hızlı bir biçimde büyüyor, filoyu yeniliyor ve aynı zamanda büyütüyor. Neredeyse her geçen hafta yeni bir hat açıyor, Afrika ve Güney Amerika kıtasına çıkarmalarda bulunuyor. Ama beklenen karlılığı maalesef yakalayamıyor. Bunun bir çok nedeni olabilir; doğru fiyatlandırma stratejisi uygulanmıyor olabilir, yeni açılan hatlarda gelecek dönemde ortaya çıkacak potansiyeli öngörerek zararına da olsa uçuşlar gerçekleştirilmekte olabilir, filo yönetiminde yanlışlar yapılıyor olabilir. Bu gibi etmenlerin değerlendirilebilmesi için maliyet kalemlerinin birer birer incelenmesi gerekecektir.

Ancak unutmamak gerekir ki; bu maliyet kalemlerine THY’nin son zamanlarda büyük yanı uyandıran sponsorluk harcamaları dahil değil. Ayrıca en büyük maliyet kalemlerinden biri olan yakıt giderlerinde son yıllarda rekor bir düşüş yaşandı.

Özetle; satıştaki çok başarılı artışı, akaryakıt maliyetlerindeki ciddi düşüşe rağmen maliyetlerdeki artış eritmiş. Eğer 3 aylık etki bu kadar yüksek ise yıl sonu etkisini tahmin etmek çok değil. Kanaatimce pansuman yapılması gereken en acil yer artan hizmet maliyetleri.

Diğer kalemlerden gelen etkileri incelemeye devam edelim...

-Personel Giderleri

En büyük kalemlerden birini oluşturan genel yönetim giderlerinde de ciddi bir artış olduğu göze çarpıyor. Bu kalemi büyük ölçüde personel giderleri oluşturmaktadır. 180 Milyon TL’den 240 Milyon TL’ye çıktığını görüyoruz. Artan filo kapasitesinin personel maliyetlerine yansıdığı ve 60 Milyon TL ek yük getirdiği görülüyor.

-Sponsorluk Giderleri

İçerisinde sponsorluk giderlerini de barındıran pazarlama giderlerindeki değişime de bir göz atalım. Zarar açıklandıktan sonra en fazla eleştirilen konulardan biri sponsorluk giderleriydi, bakalım haklılık payı var mı?

Pazarlama giderleri 660 Milyon TL’den 930 Milyon TL’ye artmış, bir diğer ifadeyle % 41’lik bir artış. 270 Milyon TL’lik pazarlama gideri artışı THY için normal bir artış mıdır 3 aylık bir dönem için? Bunu yıllık olarak alırsak yaklaşık 1 Milyar TL’den fazla bir artış.

Yıl sonu gelirin yaklaşık 20 Milyar TL olacağı dikkate alınırsa 1 Milyar TL’lik bir artış ile yaklaşık 3 Milyar TL’lik bir pazarlama giderinin yüksek olduğunu söylemek mümkün olabilir. Başka bir ifadeyle yakıt, personel, idari masraf vs dahil olmaksızın yalnızca pazarlama masraflarına gelirlerininiz %15’den fazlasını aktarmak demek oluyor bu.

Ama yalnızca rakamlara bakarak eleştiri yapmak ne derece doğru? Haksızlık yapmamak adına diğer gelişmeleri de analizime ekleyelim...

THY‘nin özellikle son yıllarda hızlı büyüme ivmesinde olduğunu, yeni hatlar açtığını belirtmiştik. Her yeni hat açılışının, açılışın çok öncesinden başlayan araştırma ve pazarlama aktivitelerini içerdiğini unutmayalım. Bunun yanı sıra, “global bir havayolu” olmayı hedefleyen bir şirketten bahsettiğimizi de göz önünde bulunduralım. İstanbul’un da konum avantajını kullanarak transit yolcu taşımacılığı pastasından daha fazla pay almaya çalışan bir şirket. Uluslararası alanda geçerli spor aktivitelerine, film tanıtımlarına sponsor olması bu açından bakıldığında doğru  bir strateji olarak görülüyor. Unutmayalım ki, bu tür dolaylı tanıtımların meyvelerinin alınması uzun vadeleri bulur. Pazarlama faaliyetlerindeki asıl hedef her zaman satış olmakla birlikte marka değerinin ve bilinirliliğinin önemi de hesaba katmak gerekir.

En çok eleştirilen konunun bu olması nedeniyle bu konuya biraz fazla yer ayırdık ancak global perspektiften bakıldığında ve diğer sonuçlar ile karşılaştırıldığında, sponsorluk giderlerine getirilen eleştirilerin çok fazla önemli olmadığı sonucu ortaya çıkıyor. Ancak, hemen belirtelim ki dikkatle izlenmesi gereken alanlardan birisi olduğuna katılıyorum. Özellikle gelirin %20’sine yaklaşması durumunda acilen müdahale edilmesi, pazarlama aktivitelerinin, harcamalarının biraz daha zamana yayılması gerekiyor. Özetle, “risk item” değil ama “watch item”.

Genel yönetim ve pazarlama giderlerindeki bu artışlar firmayı faaliyet karından faaliyet zararına döndürmüş durumda.

-Finansman Maliyetleri

Bilanço analizi sırasında da tahmin ettiğimiz üzere, en büyük darbelerden birisi de finansman maliyetleri olmuş. 2015’in ilk çeyreğinde 234 Milyon TL olan maliyet 2016 yılının aynı döneminde 981 Milyon TL olmuş. Yeni alınan uçakların maliyetleri çok ciddi yük getirmiş THY’nin omuzlarına. Bir yıl arayla 4 kat bir finansman maliyeti...

Finansman maliyeti yıl sonunda 4 Milyar TL olacaktır. Yani toplam satışın % 20’si. THY’nin öz kaynaklarının yetersiz olması firmayı faiz ile kredi arayışına itmiş ve farklı yöntemlerle yapılan leasing işlemleri sonucunda ciddi tutarda finansman yüküne katlanılmıştır. Bu tutarın artarak devam edeceğini hemen belirtelim.

-Dönem Karlığı:

Finansman giderlerinde, personel maliyetlerinde, pazarlama harcamalarında ve satış maliyetlerinde meydana gelen bu artışların hepsinin alt alta topladığımızda, firmanın satış gelirlerinde çok ciddi artış olmasına rağmen karlılığı nasıl yok ettiğini açıkça gösteriyor.

Sonuç olarak, 2015 yılının ilk çeyreğinde 370 Milyon TL kar elde eden şirket, 2016 yılı aynı döneminde 1,2 Milyar TL zarar elde etmiştir.

Sonuç:

Bir çok haber ve köşe yazısında geçen, Türk Havayolları’nın son yılların rekor zararını elde ettiği, bunun da orantısız sponsorluk harcamalarından kaynaklandığı yönündeki haber ve eleştirilerden yola çıkarak tarafız olarak teknik bir analiz ortaya çalıştık.

2015 yılının ilk çeyreğinde 0,3 Milyar TL karda olan şirketin, 2016 yılının ilk çeyreğinde 1,2 Milyar TL zarara döndüğünü tespit ettikten sonra, zarara nelerin yol açtığını ortaya koymaya çalıştık.

Sanıldığının aksine THY’nin satışları azalmamış aksine çok hızlı bir şekilde % 18’e varan oranlarda artırmıştır. Ancak, THY bu artıştan kaynaklanan gelirini kara çevirememiş, bu satışların bir kısmını geçen yıldan daha düşük bir kara satmıştır. Akaryakıt maliyetlerinde yaşanan düşüşe rağmen satış gelirindeki artış oranını, karlılık oranlarına yansıtamamıştır. Bunda şüphesiz yeni açılan hatlardaki düşük kapasite ile yeni alınan geniş gövdeli uçaklardan kaynaklanan kapasite artışının geçen yılki karlılığı sağlayamamasının etkisi de bulunmaktadır.

En büyük darbe burdan gelmekle birlikte firmayı zarara götüren yalnızca bu değildir. Benzer etkilere sahip olan bir çok masraf kaleminde artış yavaş yavaş karlılığı eritmiştir.

Bunların en başında finansman maliyetleri gelmektedir. Yeni alınan uçakların maliyetleri karlılık üzerinde çok ciddi baskılar oluşturmaktadır. Yine yeni alınan uçaklara temin edilen ek personel, genel yönetim giderleri üzerinde çok ciddi artışlara yol açmıştır.

Son olarak içerisinde sponsorluk harcamalarını da barındıran pazarlama giderleridir. Sanıldığının aksine sponsorluk giderleri karlılık üzerinde en büyük kar azaltıcı etkiyi yapmamıştır. Başka bir ifadeyle, kanayan ara asıl burası değildir. Ancak yine de pazarlama giderleri ciddi biçimde artmaya devam etmekte, satış hasılatının %15’ne ulaşmaktadır. Global pastadan daha fazla pay almak isteyen ve globalleşme alanında adımlar atan bir şirket için bu artış dramatik bir atış olmamakla birlikte, yakından takip edilmesi gerekmektedir.

Son olarak, gelirdeki ciddi artışa rağmen farklı gider kalemlerindeki hızlı artış, düşen yakıt maliyetlerine ilişkin karlılığı azaltmış hatta zarara yol açmıştır. Ancak, salt rakamsal değerlerin yanında THY’nin büyümesini, ülkede ve global ekonomide yaşanan gelişimleri de dikkate aldığımızda alarmların çaldığı söylemek çok haklı olmaz. Ayrıca unutmayalım ki bunlar yalnızca bir çeyreklik rakamlar. Yıl sonunda daha sağlıklı bir analiz yapılması mümkün olacaktır.

 Kaynak: http://investor.turkishairlines.com/tr